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探索金融史的无尽奥秘，见证金融文明的持续发展。从金融启蒙的普及到金融逻辑的解构，从博物馆实践到产业案例的深耕，我们以记录者的身份，填补金融史叙事中民间视角的空缺。自2025年5月起，由金融博物馆主办的《金融史》汇编资料已上线六期。借助先进数字化平台优化阅读体验正规可靠实盘配资炒股平台，面向公众提供免费阅读及下载。金融时报、金融投资报等行业知名媒体均对此持续关注并发文推荐。

很多人提起并购，会想到“大鱼吃小鱼”的资本游戏，但在金融强国的坐标系里，并购是产业升级的加速器，是资源整合的最优解，并购竞争力是金融强国的重要推手。当新能源产业力图突破供应链瓶颈，并购能帮助企业锁定锂矿、电池等核心资源，在全球市场里拿到“定价权”。结合该话题深入延展，在最新一期《金融史》中，我们以“在瀚蓝并购案视角下，中国环保产业与地方金融的协同演进史”为题，特别刊发文章，介绍瀚蓝环境股份有限公司在环保领域的整合经验，以便社会各界对未来趋势与行业发展能有更清晰、更系统的理解和思考。现将全文分享如下：

以下内容选自《金融史》第6期

——【金融观察】专栏——

在瀚蓝并购案视角下

中国环保产业与地方金融的协同演进史

在我国资本市场深化改革与产业结构转型升级的大背景下，公用事业领域的市场化进程不断加速。环保产业作为关乎国计民生的战略性新兴产业，其发展与地方金融的协同联动日益紧密。2000年，总资产不足10亿元、净利润不到0.5亿元、业务集中于广东佛山南海区域供水的瀚蓝环境前身（南海发展），通过NET（中国证券交易系统有限公司）转板A股完成资本化起步；至2025年，该主体已形成固废处理、能源、供水、排水四大业务板块，总资产近630亿元，生活垃圾焚烧发电规模位列全国前三、A股第一。这一过程是中国资本市场解决“两网”历史遗留问题、地方政府以金融工具推动公用事业改革、环保产业依托资本实现能级跃迁的典型样本，其演进轨迹可视为中国金融史与产业变迁史协同发展的微观实证。

1999-2000年：NET转板与资产重构

地方金融化解资本市场遗留问题的早期实践

制度背景与改革动因

1990年代中国资本市场处于“探索-规范”转型阶段，为解决法人股流通问题，监管层于1992-1993年先后设立STAQ（证券交易自动报价系统）与NET两大法人股交易系统（合称“两网”）。但因“两网”存在交易机制不健全、与沪深主板定位重叠、风险防控能力不足等问题，中国证监会于1999年作出关闭决定。截至关闭时，“两网”挂牌企业达数十家，股票停止交易导致股东权益冻结，形成资本市场“历史遗留问题”。为平衡主板市场发展与遗留问题化解，证监会出台专项审核政策，允许“两网”企业突破常规IPO（首次公开发行）部分硬性条件，通过重组上市实现合规转型，此政策为地方政府与相关企业提供了制度窗口期。

瀚蓝环境前身“南海发展”的转板实践，即诞生于这一背景。该主体成立于1992年，由南海发展集团下属业务部、南海市贸易总公司、南海市工贸联合公司、南海市有色金属矿产公司、南海市物资开发公司等五家主体发起设立，初始主营商贸零售；1993年6月以定向募集的法人股在NET挂牌（代码1006323），其中NET法人股4500万股，占总股本比例近45%，交易对象限定为机构法人，与公众投资者市场隔离。“两网”关闭后，当时的南海市政府未将其视为“不良资产载体”，核心动因在于两点：一是对上市公司牌照稀缺性的认知，相较于同期多数地方政府将上市等同于“工业企业融资工具”的定位，南海市决策层明确上市公司牌照的制度价值；二是对公用事业属性的判断，水务等公用事业具备现金流稳定、社会需求刚性的特征，与资本市场融资功能存在天然适配性，可通过资本化破解基础设施建设的财政依赖困境。

重组路径与实施过程

1999年11月，南海发展启动系统性资产重组，核心路径为“资产置换+业务重构”：一方面将原有贸易性的子公司及其他不良资产置换出去；另一方面将南海市自来水公司等基础设施资产置换进南海发展，将主营业务从商贸零售转型为经营自来水的生产、供应及路桥投资运营等公用事业、基础设施为主。2000年12月25日，“南海发展”以“原NET法人股股东定向配售+上网定价发行”模式在上交所挂牌（代码600323），具体发行方案为：向原NET法人股股东配售3038万股，向社会公众上网发行3462万股，发行价格6.68元/股，合计募集资金4.3亿元，用于收购第二水厂、扩建黄岐、盐步、里水镇供水设施以及补充流动资金及归还银行贷款。上市首日股价收于13.29元，涨幅98.95%，市场反应热烈，留下了一个极具参考价值的“南海样本”。

2004-2014年：并购驱动与业务扩张

资本赋能环保产业转型的早期范式

业务跨界的并购逻辑与实施

A股上市后，南海发展（2013年更名“瀚蓝环境”）以“稳定现金流+资本市场融资”为基础，通过并购实现从单一水务向综合环保业务的转型。2004年，收购平洲污水处理厂，正式进入污水处理领域，从单一供水升级为供排水一体化。2006年，收购南海环保电厂一期资产，向固废处理领域跨界，是瀚蓝发展史上最具魄力和远见的一步棋，打破主业增长瓶颈，确立了从区域性公用事业公司向环境服务商进行战略转型。2011年，公司完成两项协同性并购：一是收购南海燃气25%控股权，切入燃气供应领域，通过客户资源共享实现业务协同效应；二是向控股股东南海控股定向增发，募集资金6亿元，用于桂城水厂迁移项目中的专用输水管道工程及补充营运资金，此次增发后实控人南海公资委持股比例从28.24%提升至39.48%，解决股权分散导致的资本运作约束问题，为后续大规模并购奠定股权基础。

2014年创冠中国并购：

战略并购的资本设计与实施效果

2014年对创冠中国的并购，是瀚蓝环境实现全国化布局的关键事件。从交易双方基础数据看，并购前瀚蓝环境总资产仅约54亿元，以40多亿元的代价（并购对价18.5亿元，承债24亿元），并购规模数倍于己、位列前五的全国性行业巨头。创冠中国是体量远超瀚蓝自身的并购标的（其资产规模为瀚蓝的76.5%，垃圾焚烧产能更是瀚蓝的4倍），同时其本身还处于亏损（亏损额为瀚蓝当年净利润的30%）且较多负债（近24亿元，与瀚蓝当时负债相当）。

此次并购的核心突破在于交易方案设计：采用“现金+股权”组合支付方式，总对价18.5亿元，其中现金支付11亿元，股权支付7.5亿元；同时承接创冠中国24亿元债务。该方案的优势体现在：一是降低现金支付压力，避免流动性风险；二是提升方案竞争力，股权支付部分使创冠中国股东获得瀚蓝环境股权，可分享后续成长收益；三是引入战略股东，创冠中国实控人持有瀚蓝股权，其退出后又引入央企股东国投电力，形成“地方国资+央企”的股权结构，为后续项目合作奠定基础。

并购实施效果显著：这一次“蛇吞象”的规模扩张，瀚蓝环境业务快速覆盖广东、福建、湖北、河北、贵州、辽宁等多个省市，实现了全国战略布局。此次并购不仅带来了即时市场份额的增长，后续多个项目的扩建，以及以此为基础的产业链拓展延伸，更使瀚蓝形成了新的规模增量业务布局。同时，更完成了关键的技术与管理积淀及人才的引进，成为多数区域性企业跨区域并购的参考范式。

2015-2025年：产业整合与跨境并购

环保产业金融化的成熟演进

“十三五”期间：

全产业链并购与治理协同

“十三五”（2016-2020年）期间，瀚蓝环境并购逻辑从“规模扩张”转向“生态构建”。2016年通过并购切入农业有机废弃物处理领域，填补在农业面源污染治理的空白；2018年通过并购进入工业危废处理领域；2019年通过并购延伸至城乡环卫一体化业务，实现从垃圾收集、中转到末端处置的全流程覆盖。此阶段并购与公司治理改革同步推进：2020年实施职业经理人制度，这一改革使并购后的整合效率显著提升，为长远发展奠定了制度基础。

“十四五”期间：粤丰环保并购

跨境战略并购的成熟实践

2025年对粤丰环保的并购，是瀚蓝环境“十四五”期间的核心战略动作，是2024年以来A股环保行业规模最大的并购重组，同时也是港股2023年以来规模最大的环保行业私有化交易，是中国环保行业跨境并购的典型案例。标的粤丰环保为香港上市公司，核心业务为垃圾焚烧发电及环卫相关服务，垃圾焚烧发电规模达52540吨/日，其中半数以上项目在广东省内，为广东省规模最大的垃圾焚烧发电企业。此次并购采用“协议私有化”模式，交易规模约111亿港元（折合人民币约102亿元），全部以现金支付，实施路径体现三大特征：

资本结构设计：采用“自有资金+国资基金+并购贷款”组合方式筹集资金——瀚蓝环境自有资金出资26亿元；联合广东省国资平台广东恒健旗下子公司及南海区国资成立“高质量发展基金”，基金出资20亿元；以特殊目的实体（SPV）瀚蓝佛山为主体，向6家银行申请并购贷款61亿元，共同完成本次纯现金百亿级并购交易。

跨境风险管控：针对港币-人民币汇率波动风险，采用“0保证金外汇锁汇”工具，通过锁汇实现资金成本节省近1亿元，这一操作体现企业对跨境金融工具的熟练运用，也是环保行业首次采用“授信担保+外汇锁汇”的风险管控模式。

跨市场合规协调：交易涉及多法域与多监管体系，涉及开曼、香港、境内等不同法律体系，涉及A股重大资产重组、港股上市公司协议私有化程序等复杂交易流程，整个交易过程要同时满足A股及港股上市公司不同规则要求，需要同时与中国证监会、香港证监会、上交所、港交所、开曼法院等多个监管部门保持沟通以实现有序衔接，同时涉及非公开协议增资、ODI审批、反垄断审查等涵盖国资、发改、商务、外管等部门的审批，涉及央、省、市、区多级国资国企、四家上市公司的沟通协调和内部审批。项目从启动到完成交割仅用时11个月，交割4个月即为瀚蓝环境贡献了2.4亿元的归母净利润。

国际化布局：

资本驱动的技术与运营输出

“十四五”期间，瀚蓝环境同步启动国际化布局，核心聚焦“一带一路”沿线东南亚固废处理市场。2023年并购泰国新源公司40%股权，该标的运营曼谷多个垃圾焚烧项目（日处理能力3300吨），携手央企国投电力，迈出海外布局第一步。通过并购粤丰环保，进一步获取了香港固废处理市场的业务资源与运营经验，强化了其在大湾区的战略布局。此外还分别与印度尼西亚苏钢集团、马来西亚纳莎环境控股有限公司等分别签订合作协议，强化了技术与管理输出能力、产业链协同能力，探索“资本+技术+运营”的国际化输出路径。

结语

瀚蓝环境1999-2025年的发展历程，不仅是一家企业的成长史，更勾勒出中国环保产业与地方金融协同演进的清晰轨迹，具有超越个体成功的行业价值与历史意义。从1999-2000年借助NET转板化解资本市场遗留问题、实现公用事业资本化起步，到2004-2014年通过并购突破地域与业务边界、形成资本赋能产业的早期范式，再到2015-2025年依托全产业链整合与跨境并购、迈入环保产业金融化的成熟阶段，瀚蓝的每一步跨越，都与地方金融工具的创新、资本市场制度的完善深度绑定。

这一过程生动诠释了“产融结合”的核心逻辑：一方面，企业通过上市融资、定向增发、并购贷款、国资基金联动等金融操作，为环保产业的重资产投资、跨区域扩张、跨境布局提供了不可或缺的资本动能；另一方面，金融资本始终锚定于实体产业的战略升级：从供水到污水处理、固废处理、能源，再到全产业链环保服务与国际化输出，每一次资本投入都精准呼应国家环保政策导向与市场需求变迁，最终实现“资本赋能产业、产业反哺市值”的良性循环。

在我国经济迈向高质量发展的背景下正规可靠实盘配资炒股平台，瀚蓝案例验证了“敏锐洞察社会需求、善用资本市场工具、推动自身基因重组与能级跃迁”的协同逻辑。这一逻辑对中国环保行业及其他重资产公用事业领域的产融结合具有普遍参考价值。

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